Bevo Agro – Ytterligare en lågt värderad växthusodlare

Bevo Agro är likt Village Farms International också en kanadensisk växthusodlare. Bolaget är något av en kusin till VFI och de delar mycket likheter. Bolaget har en stark storägare i grundaren Jack Benne och investerar för tillfället kraftigt i tillväxt. Den finansiella historiken är hyfsad även om lönsamheten historiskt sett är högst medioker. Bolaget återinvesterar alla överblivna vinstmedel och givet att framtiden är någorlunda lik historien är detta inte någon aktie för byrålådan. Men på något års sikt tror jag förutsättningarna för att få god avkastning från BA är goda och jag har därför tagit en position i bolaget.

intro_BA

Om Bevo Agro

Bevo Agro (BA) är likt Village  Farms International (VFI) också en växthusodlare. Bolaget odlar dock inte bara grönsaker utan även olika typer av blommor och affärsmodellen ser lite annorlunda ut. VFI sålde mestadels till matkedjor som i sin tur sålde vidare grönsakerna till slutkonsumenten. BA säljer vidare sina plantor till andra växthusodlare, återförsäljare och plantskolor. Växterna som lämnar BA är alltså inte helt färdigväxta utan är i ett tidigt stadie redo för att blomma ut och växa klart på annan plats. Bolaget har två stora marknader; USA och Kanada, där den förstnämnda är den största.

BA

För mer information om bolaget, se filmen nedan.

Management och aktieägare

Bolagets grundare Jack Benne är bolagets vd och storägare. Han har varit med sedan starten och har en årslön om 290 KCAD och kontrollerar tillsammans med familj 63 % av bolaget. Det är tydligt att Bennes intressen ligger som grundare och storägare och inte som tjänsteman. Benne tillhandahåller managementtjänster till bolaget genom sitt bolag CGM Ventures som även är det bolag som kontrollerar BA. Här finns det en viss risk ur ett aktieägarperspektiv. Benne har här möjlighet att plocka pengar ur bolaget utan att något tillkommer övriga aktieägare. CGM Ventures verkar fakturera ca $600k per år för managementtjänster.

Bolagsdata

BA har historiskt sett återinvesterat all vinst och satsat på tillväxt. De senaste tio årens finansiella tillväxt har dock inte varit något att skriva hem om med en årlig omsättningtillväxt om 1,9 %. Sedan botten 2009/2011 har de dock uppvisat en mycket fin utveckling. BA har även redovisat ett positivt resultat under nio av de senaste tio åren.

oms_BA

Marginalmässigt har utvecklingen varit relativt bister de sensate tio åren. Åtminstone på bruttomarginalbasis. Rörelsemarginalen har förstärkts sedan bottenåren 2009/2011. Givet att bolaget återinvesterar mycket i verksamheten är det att förvänta att FCF-marginalen kommer svänga kraftigt mellan åren.

marginaler_BA

Givet att BA återinvesterar allt fritt kassaflöde är det rimligt att anta att det egna kapitalet ökat under de senaste tio åren. Så är även fallet och TB/aktie har haft en årlig ökning om 6,2 % under tidsperioden.

TB_BA

Bolagets historiska lönsamhet är dessvärre inte något att skriva hem om. MedianROIC de senaste tio åren är låga 3 % och man kan helt klart ifrågasätta bolagets kraftiga återinvesteringar.

Balansräkning

BA har en relativt svag balansräkning med en soliditet om 40,8 % och en likviditet om 1,04. I dagsläget är dock bolaget något mindre skuldsatt än det i snitt varit under de senaste tio åren. Bolaget har i princip ingenting i kassan utan omsättningstillgångarna är bundna i fordringar och varulager.

BR_BA

Under posten PPE gömmer sig land för 8,33 MCAD och fastigheter med en anskaffningsvärde om 2 MCAD. Majoriteten av posten består annars av växthus och växthustillbehör. Något som skiljer sig mot bolag jag tidigare tittat på är dock att BA värderar sitt land till marknadsvärde. Posten omvärderas var tredje år och har ett anskaffningsvärde om 3,8 MCAD. Det är för tillfället värderat till $140k/hektar. Nästa omvärdering kommer att ske under 2017. Det var alltså sist år 2014 som posten omvärderades. Att dömma av diagrammet nedan är det inte orimligt att anta att marknadsvärdet idag är något högre än vad det är bokfört till.

farmland_BA

Kapitalallokering

BA har haft samma antal utestående aktier under de senaste tio åren – 25,5 miljoner. De har varken återköpt eller emmiterat nya och har heller inte gett aktieägarna någon utdelning under tidsperioden. Allt kapital har återinvesterats i verksamheten. Det finns dock en del utestående optioner som aldrig lösts in. Totalt 1,5 miljoner optioner till strike price om $0,18 respektive $0,36. De går ut först 2021 respektive 2025.

Under 2014 investerade bolaget kraftigt i både land och nya växthus. De gick sedan nyligen ut med information om att de ska investera ännu mer i den nya anläggningen. Investeringen ska finansieras med nya lån och befintliga medel. Enligt pressmeddelandet ska bolaget ha känt av en ökad efterfrågan och för att möta den investerar man nu kraftigt i nya produktionsanläggningar.
CAPEX_BA

Kriterier för ”deep value”-case

I min checklista för net-nets ingår F-Score, Z-Score, insider/storägare och positivt balanserade vinster. Utöver detta ser jag gärna att bolaget har varit med ett tag samt att de flesta årens resultat och fria kassaflöde varit positivt.

scores_BA

BA uppfyller alla kriterier vi satt upp för den här typen av bolag utom att det eventuellt har ett något svagt Z-Score. Jag anser dock inte att konkursrisken i BA är särskilt stor. Bolaget må vara relativt hårt skuldsatt men har uppvisat starka resultat under nio av de senaste tio åren och har alltid haft ett positivt operativt kassaflöde.

historik_BA

Värdering

BA handlas för tillfället till en historiskt låg P/TB-multipel om 0,35. Sett till försäljning och intjäning är dock inte aktien extremt lågt värderad. I P/E-mått mätt är det en hyfsat lågt värderad aktie, men den relativt höga skuldsättningen gör att aktien på skuldjusterad basis inte ser lika aptitretande ut. Aktien handlas i dagsläget till ett P/E-tal om 7.

valuation_BA

Om BAs värdering återgår till medianmultipeln de senaste tio åren finns det en uppsida om 46 % från dagens nivå.

valuation_BA2

Slutdiskussion

BA är likt VFI ett förvånansvärt fint bolag. Det är stor skillnad på dessa två växthusodlare och många av de bolag som finns och funnits i min portfölj med ”deep value”-positioner. Om jag bara skulle fått välja en av BA och VFI skulle jag dock valt den senare, men då jag eftersträvar en god diversifiering i min portfölj och jag inte på förhand tydligt kan se vilket bolag jag tror mest av har jag tagit positioner i båda.

I BA gillar jag insiderägandet, den starka tillväxten de senaste fem åren samt ett starkt F-Score. Aktien värderas även lågt i både absoluta mått mätt och relativt dess historiska multiplar. Allt som allt tycker jag att BA är ett fint itllägg till en diversifierad portfölj av ”deep value”-karaktär.

Disclosure: Jag har en position i BA.

Mer läsning:

Bevo Agro Take Private Proposal – SlideShare

3 thoughts on “Bevo Agro – Ytterligare en lågt värderad växthusodlare

  • Intressant bolag. Jag är lite bekymrad över rörelsekapitalet som ju knappt existerar. Verkar dessutom förfalla en hel del lån nästa år.

    Förresten, P/TB borde väl bli ca 0,60? 0,35/0,65.

    Gilla

    • Hej HTT. Uppmärksamt av dig där angående P/TB-beräkningen. Ska kika på det när jag kommer hem. Någonstans är det helt klart fel.

      Ja jag håller med om att likviditeten är oroväckande ansträngd och jag blev något förundrad över det när jag såg att den historiskt sett nästintill alltid varit det. Kanske finns svaret i affärsmodellen om man skulle gräva lite djupare. Att de har någon form av inbyggd float i modellen vilket gör att de inte själva behöver binda så mycket kapital. Alternativt så flyger de bara väldigt väldigt nära solen under en lång tid och hoppas att verksamheten är så pass stabil så att det inte ska leda till något problem. Jag vet inte riktigt.

      Tack för kommentaren!

      Gilla

      • Hej!

        Har det varit så historiskt så får man väl anta att banken är OK med finansieringen. Kanske har de en checkkredit som de kan nyttja vid tillfälle.

        MVH

        Gilla

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s