Fenix Outdoor – Tre år senare

Det är nu lite över tre år sedan jag publicerade min analys av Fenix Outdoor och tog en position i bolaget. Det har sedan dess hunnit bli några inlägg om bolaget men det är nu närmare två år sedan jag skrev någonting om Fenix. Anledningarna till det är flera, främst vår ändrade fokus från kvalitetsbolag på Buffetts vis till ”deep value” på Grahams vis. Det senare har känts som det korrekta valet givet vår situation men det har skett på bekostnad av fokusen på kvalitetsbolag. Det har helt enkelt inte funnits tid nog att botanisera i båda värdevärldarna och fortfarande göra ett bra jobb.

Fenix_logo.png

I det här inlägget kommer jag att behandla det som har hänt sedan min sista post – Fenix Outdoor bildar allians med Globetrotter Ausrustung. För en närmare beskrivning av bolaget rekommenderar jag min initiala analys, även om den är närmare tre år gammal vill jag nog påstå att den fortfarande ger en god bild av dagens Fenix Outdoor.

Det första större som hände sedan ovanstående nämnda analys var att  flyttade från Sverige till Schweiz. Det var familjen Nordin som via Nidron Holding AG lämnade uppköpserbjudandet som ledde till flytten. Aktien blev dock inte tagen från börsen utan den fick ny ticker och handlas fortfarande på svenska börsen. Allt skedde på grund av familjen Nordin omstrukturerade på vilket vis de äger Fenix. Detta är nu historia och jag ska inte spilla alltför mycket bläck på det hela.

En annan stor händelse de senaste åren är att Naturkompaniet och Partioaitta gått samman med Globetrotter Ausrustning. De har gått samman i ett nytt bolag vid namn Frilufts Retail Europe AB. Frilufts AB är alltså moderbolaget i den nya koncernen.

Fenix kontrollerade i början 60 % av moderbolaget och resterande del kontrollerades av tidigare ägare till Globetrotter. På det här viset sålde Fenix iväg lite av sin retaildivision i utbyte mot en del av Globetrotters retailverksamhet. Fenix förvärvade sedan resterande 40 % av de tyska ägarna genom en riktad nyemission om 210 000 B-aktier i Fenix Outdoor. Nu kontrollerar alltså Fenix 100 % av Frilufts AB.

Något som också är mycket intressant är att det är Fenix ambition att någon gång i framtiden knoppa av Frilufts AB. En sådan avknoppning tror jag kan bli mycket intressant ur ett aktieägarperspektiv. Det är inte helt orimligt att tänka sig att de två verksamhetsgrenarna – retail och brands – var för sig skulle värderas högre än de gör tillsammans.  Det verkar dock som att avknoppningsplanerna lagts på is sedan de förvärvade samtliga aktier i Frilufts AB.

Nordin.pngDet har även skett fler förvärv under de senaste åren. Bara för en månad sen gick Fenix ut med information om att Hanwag förvärvat en underleverantör. Det står dock att det på det stora hela är en mycket liten affär som inte kommer ha särskilt stor påverkan på koncernens finansiella data. Men med Martin Nordins företagarbyggande gäller sannerligen det gamla talesättet ”många bäckar små”. Jag är otroligt imponerad av vad han åstadkommit i Fenix och alla förvärvssteg som går igenom hans filter är steg i rätt riktning.

Retailförvärven verkar dock inte ha skett helt smärtfritt. Nordin och Fenix har en mycket bra förvärvshistorik. Men Fenix står på två ben – Brands och Retail – där ett av dem är betydligt svagare, det sistsnämnda. Det är inom detta affärsområde detta förvärv har skett och givet branschens tuffhet är det nog inte att vänta att allt som Fenix tar i blir guld här. Fenix har under året fått göra en del nedskrivningar av bland annat varulager avseende Globetrotters verksamhet. Enligt Nordin känner retailsegmentet kraftigt av en ökad onlinehandel.

Han talar om att vissa av de nya nätspelarnas affärsmodeller bygger på att växa nu och tjäna pengar senare. Han tror heller inte riktigt att det kommer att fungera, utan det enda de gör är att permanent utarma möjligheten till att bedriva lönsam verksamhet inom branschen. Det påminner mig om Buffetts diskussioner kring flygbranschen, en bransch där man inte är bättre än sin dummaste konkurrent. Faktumet är att retailverksamheten är verksam på en betydligt risigare marknad än Brands är.

“In a commodity business, it’s very hard to be smarter than your dumbest competitor.“ – Warren Buffett

En tydlig förändring av hemvistsbytet från Sverige till Schweiz är utformingen av årsredovisningarna. Se årsredovisningen för 2013 och 2014 nedan. Men utöver att det är lite tristare för ögonen behöver det inte betyda något. Som värdeinvesterare går mina tankar snabbt till ett av världens absolut bästa företag som även har en av världens mest gråa och simpla årsredovisningar – Berkshire Hathway. Dock finns en engelsk version av årsredovisningen som är lika stilig som vanligt.

ÅR_Fenix.png

Fenix har även mer och mer gett sig ut på ett långvarigt amerikaäventyr. I dagsläget har man nu 13 butiker i USA och det är en marknad som Nordin säger har väldigt stor potential. Omsättningen i USA har under 2015 varit strax under 20 miljoner euro. Något som också är mycket intressant är att Nordin i årsredovisningen för 2013 skrev att han trodde att Nordamerika under de närmsta åren kommer att bli en av bolagets största marknader.

Bolaget har sedan analys påvisat fin tillväxt. Mellan 2010 och 2014 ökade omsättningen och rörelseresultatet med 14 % respektive 6 %. Fenix har även hållit uppe den goda avkastningen på eget kapital och har under nämd tidsperiod legat mellan 19-30 %. Dock har bolagets soliditet försvagats kraftigt i samband med de senaste retailförvärven så givet det borde man kunna förvänta sig något högre avkastning på det egna kapitalet för det senaste året. Dock har totalverksamheten spätts ut lite och andelen retail har nu blivit något högre, vilket leder till att totallönsamheten för hela koncernen försvagas något.

Hur värderas då Fenix idag? Kursmässigt har det varit en mycket fin resa sedan jag tog min position för lite över tre år sedan. Jag köpte in mig till 152 sek per aktie och idag står kursen i 391,5 sek. En avkastning om 158 % utan att räkna med de årliga utdelningarna. Men det här inlägget är inte skrivet för att beräkna exakt hur god avkastning den affären gav.

Värderingsbiten är idag lite lurigt. Eller rättare sagt var den lite lurig när jag först tittade på den. Det var lite förvirrande med antalet A-aktier och deras rätt till utdelningar samt röststyrka.

Det finns idag 11,06 miljoner B-aktier utestående. Samtidigt finns det 24 miljoner utestående A-aktier. De sistnämnda har dock endast rätt till en tiondel av utdelningen jämfört med b-aktierna. De verkar annars ha en rösträtt per aktie.

Vid beräkning av utdelning/aktie och vinst/aktie i årsredovisningarna används endast en tiondel av A-aktierna vilket ger ett totalt antal aktier om 13,46 miljoner (11,06 + 2,4).  Om man  räknar på det ovan nämnda viset handlas Fenix idag till multiplarna nedan. I absoluta tal är Fenix ingen lågt värderad aktie i dagsläget. Men ser bolagets nästkommande tio år i närheten ut som de senaste tio åren kan man nog utan problem räkna hem en god affär från dagens nivå.

vardering.png

När jag tog in aktien i min portfölj för tre år sedan handlades den till EV/EBIT(3y) 8,2 och EV/Sales 1,14. Jag har alltså här fått lejonparten av min avkastning från en kraftig multipeluppvärdering.

Avslutningsvis så ämnar jag att sitta still i Fenixbåten under en längre tid. Det är en relativt liten position som jag är nöjd med. Jag kan dock tänka mig att öka den en vacker dag när Mr. Market återigen serverar ett attraktivt läge. I dagsläget tycker jag dock inte värderingen är särskilt aptitretande. Även om jag inte säljer så tycker jag att väl mycket god framtid är inprisad i dagens kurs för att jag ska få upp intresset. Men jag ser fram emot att under många år följa Martin Nordins globala äventyr.

Vad är din syn på Fenix Outdoor?

Disclosure: Jag har en position i Fenix Outdoor

Mer läsning:

Fladdrig flykt för Fenix – Placera.nu

Fenix bruttomarginal borde inte gå ner ytterligare – Telegram

Jag måste få fundera på kammaren – Di.se

Analys av Fenix Outdoor

Fenix Outdoor bildar allians med Globetrotter Ausrustung

Fenix Outdoor – Tankar om framtida tillväxt

9 thoughts on “Fenix Outdoor – Tre år senare

  • Gillar också Fenix Outdoor. Kollade på företaget för ett år sedan, gillar dess utveckling och kärnverksamhet. Har däremot inte tagit en position då jag anser det lite för dyrt, men skulle garanterat ta det vid en lägre värdering. Tror de kan leverera en bra avkastning framöver. Kommer däremot ta en djupdykning i Frilufts Retail om det blir en avknoppning, tror att det kan uppstå köplägen i antingen det eller i moderbolaget.

    Liked by 1 person

  • Jag saknar analyserna av kvalitetsbolag men det är även kul att se er gå ”deep value” då ni har en metodik som skulle kunna göra en forskare stolt. Inom life science gör vi ofta longitudinella studier och jag håller på att sälja in konceptet hos en kollega på Företagsekonomiska institutionen på Uppsala universitet. Så ni ligger i forskningens framkant ;-).

    Liked by 1 person

  • Hej, Ett mycket fint bolag. Jag blir dock väldigt förvånad hur du kan behålla bolaget idag – från ett värdeinvesteringsperspektiv.

    Gilla

    • Hej Johan,

      Hör dig, och bra fråga. Är av många anledningar.

      Det är en liten position och jag har en del cash. Hade positionen varit stor hade jag med största sannolikhet sålt/hyvlat en hel del. Men nu är den liten och jag har – för tillfället – inte behov av den extra kassa jag skulle få om jag skulle sälja. Hade det däremot kryllat med attraktiva net-nets och jag hade möjlighet att bli fullinvesterad hade Fenix förmodligen fått lämna portföljen.

      Sedan med Fenix tror jag även att det är lätt att sälja för att man tycker den är lite dyr, och sedan kanske inte komma in igen om den fortsätter att handlas till höga multiplar under en längre tidsperiod – och trots det ge aktieägarna god avkastning. Ungefär som för de som sålde HM på 90-talet eller tidigt 00-tal då den stundvis handlades till rekordmultiplar. Det var säkerligen korrekt på något års sikt, men om de aldrig klev på HM-tåget igen så var det inget vidare beslut då de hade tjänat mer på att ligga kvar hela tiden.

      Sen finns det exempel på när långsiktighet kan överanvändas som som skäl för att behålla en högt värderad aktie. Exempelvis Buffetts Coca-Cola som handlades till otroligt höga multiplar i slutet av 90-talet. Minns inte exakt hur högt det var, men har för mig det var P/E 30-40 något och där hade det förmodligen varit klokt att kliva av för att det skulle ta för lång tid för bolaget att växa in i värderingen.

      Men som sagt var, ingen position är helig och om jag behöver kassan så kan även Fenix få lämna boet.

      Gilla

  • Hej! Tack för en intressant blogg! Jag tycker faktiskt att Fenix Outdoor är rimligt prisad idag 🙂 Det ser lite konstigt ut när man ser på multiplarna, men Nordin har köpt en direktkanal för försäljning av Fenix varumärken i Tyskland. Idag innehåller Globetrotter många externa brands, men när Fenix ersätter detta med fler av sina egna varumärken så kommer vinsten att öka. Jag tror att vinstökningen kommer att bli kraftig. Det kan dock ta en stund innan dom lyckas anpassa förvärvet till koncernen. När man lägger detta samman med stark tillväxt i USA, så tror jag att detta är en fin investering även med dagens pris.

    Liked by 1 person

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s