Nyintroduktioner på1930-talet och net-nets på 2000-talet

Jag har en del maildiskussioner med läsare av bloggen och får ofta idéer och uppslag den vägen. Nu senast gällde en diskussion nyiontroduktioner på 1930-talet och net-nets på 2000-talet. Hur nu detta hänger ihop är klart något man kan fråga sig. Men i appendixet till Security Analysis finns nedanstående tabell. Den beskriver utvecklingen av ”hot stocks” som nyintroducerades 1933 och sedan deras utveckling fram till 1938. Notera att det nedan är femårsavkastning som visas.

IPO1933

Som kan utläsas från tabellen så var nyintroduktionsinvesteraren på 1930-talet ingen som blev förmögen på sina aktieaffärer. Bryggeriaktier på 1930-talet var vad it-bolag var på 2000-talet. IPOs är och har historiskt sett inte varit någon attraktiv damm att fiska i. Nu är det statistiska underlaget i tabellen ovan inte gigantiskt, men 86 % av introduktionerna gav en snittavkastning om -81 % och de med positiv avkastningen kunde inte göra någon större påverkan på gruppens avkastning.

graham

Jag ska vara ärlig med att jag inte riktigt hänger med i noteringssverige, men det är svårt att undgå att det ständigt sätts nya bolag på börsen. Jag tittar i princip inte på dem. Sannolikheten att hitta något riktigt attraktivt bland dem är inte obefintlig, men den är låg. Men en vacker dag kommer jag säkerligen nyttja dagens introduktioner för att genom deras prospekt kunna få insyn i något bolags marknad. För lite över ett år sedan skrev jag ett inlägg om detta, se ”Lite tankar om nyintroduktioner”. Nedan Buffett om nyintroduktioner, det finns mycket visdom i det här citatet.

”It’s almost a mathematical impossibility to imagine that, out of the thousands of things for sale on a given day, the most attractively priced is the one being sold by a knowledgeable seller (company insiders) to a less-knowledgeable buyer (investors).”

– Warren Buffett

Hur hänger nu detta ihop med dagens net-nets? Det vet jag inte riktigt om det gör, men det går att göra en intressant jämförelse. IPOs är ofta spännande bolag som investerarkollektivet har en ganska god känsla kring. Det är bolag som är på gång, bolag som vill mycket och bolag där det lovas mycket. Man kan säga mycket om bolag som sätts på börsen, men något som de nästan alla har gemensamt är att de är förknippade med en känsla av hopp. Detta är något Mr. Market har mycket svårt att inte bli attraherad av.

Net-nets kan nästan ses som någon form av inverterad IPO. Medans IPOs delvis sätts på börsen för att bolagen är i behov av kapital har net-nets i regel alldeles för mycket kapital. Net-nets är inga spännande bolag. Det är bolag som ligger i någon bortglömd del av marknaden och sakta men säkert självdör. Det sista Mr. Market förknippar med net-nets är att det är bolag som vill mycket och där något är på gång. Sist men inte minst brukar det sägas att hoppet är det sista som överger en människa. Det må vara sant, men när det gäller net-nets har hoppet försvunnit för längesedan. Kombinationen av detta gör en net-net till något som Mr. Market är extremt oattraherad av.

Så hur ser det ut om man ställer upp ovanstående data för bryggeriaktier för net-nets under 2000-talet? Det ser betydligt bättre ut. Nu är den här jämförelsen långt ifrån perfekt på väldigt många vis. Dels så är det äpplen och päron som jämförs, dels är det olika tidsperioder och innehavsperioder. I tabellerna nedan visar jag endast ettårsavkastning för net-nets men i tabellen ovan är det femårsavkastning som visas. Break even-avkastningen är definierad som -1 % till +1 %.

J-Net_EU-NetsSom synes så ser historiken betydligt vackrare ut för net-nets. Nedsidan vid förlust är mindre och en investerare får ett positivt utfall oftare än ett negativt utfall. I tabellen nedan har jag sammanställt utfallen för de olika perioderna. Detta är vad jag brukar diskutera om som den ”ojämna slanten”. Om man singlade en J-net-slant på 2000-talet så visade slantsinglingen vinst i 67 % av fallen. Singlade man en liknande slant för EU-nets så vann man inte alls lika ofta, men fortfarande i majoriteten av fallen. IPO-slanten från 1930-talet var dock sannerligen inget turmynt. Den slantsinglingen resulterade i en förlust i 86 % av fallen.

J-Net_EU-Nets_Breweries

Inte nog med att en bryggerislantsinglare på 1930-talet oftare förlorade så förlorade han dessutom mer de gånger slanten visade ett negativt utfall. I tabellen nedan har jag sammanställt uppsidan och nedsidan för de olika slantsinglingsscenarierna vid vinst och förlust. Det som net-nets har gemensamt är att uppsidan vid vinst historiskt sett varit betydligt större än nedsidan vid förlust. Något som inte kunde sägas om IPOs på 1930-talet. Detta är också något värdeinvesterare lägger mycket vikt vid. Att om nedsidan är begränsad så får uppsidan sköta sig själv. Här ser vi exempel på tre situationer varav bara två där nedsidan historiskt sett varit relativt begränsad.

J-Net_EU-Nets_Breweries2

Dock ska det sägas att om jag istället för ettårsavkastning skulle använda mig av femårsavkastning för net-netsen så skulle det inte se lika vackert ut i tabellerna ovan. Net-nets är som bolagsgrupp inte värdeskapande och är inget man ska hålla länge. En net-net är något av en ”hot potato”. Man vill inte hålla den alltför länge och vill gärna kasta den vidare hyfsat fort. En net-net-investerare får också mycket av sin avkastning från så kallade ”dead cat bounces” där det kortisktigt sker något som Mr. Market upplever som mycket positivt och handlar upp aktien. Då kan investeraren skjuta ut sig och få god avkastning, även om aktiekursen sedan faller tillbaka till tidigare nivåer så har investeraren fått sin chans till god årlig avkastning. Men enligt Wendls bok ”The Net Current Asset Value Approach To Stock Investing” avkastar net-nets bra även vid innehavstider upp till fem år. Men för varje extra innehavsår försämras den årliga avkastningen.

Avslutningsvis tycker jag det är intressant hur vi människor ser på risk, prissättning och framtida hopp. Historien visar att vi om och om igen är dåliga på att uppskatta rimlig prissättning för aktier samt att bedöma de risker ett bolag är förknippat med. Om någon skulle göra en liknande jämförelse ovan om 50 år så skulle resultatet förmodligen visa detsamma. Kanske finns inte då net-nets längre, men det kommer alltid att finnas en stadig ström med IPOs och det kommer alltid finnas någon form av ”värdedecil” att jämföra de med. I den värdecilen planerar jag att hålla mig och fokusera på att följa Grahams kloka ord nedan.

The intelligent investor is a realist who buys from pessimist and sells it to optimist.”
– Benjamin Graham

Mer läsning:

Japanska Net-nets – Backtest (2001-2014)

Europeiska net-nets i kombination med Piotroskis F-Score 

7 thoughts on “Nyintroduktioner på1930-talet och net-nets på 2000-talet

  • Marknaden har notoriskt svårt att värdera ”ojämna mynt”. Det är ofta antingen svart eller vitt och i nyemissioner finns framtidsförväntningarna ofta med och lyser vita. Marknaden gillar även kvalitetsbolag. Läs bara en slumpmässig affärstidning (utom en *blink blink*) så är det fokus på kvalitet (gärna en ”story”) och värderingen nämns i förbifarten. Det lönar sig ju alltid att köpa kvalitet, eller? Mediokra bolag som är riktigt riktigt billiga och inte ska hållas mer än 1-5 år gillas helt enkelt inte. Jag har nog inget mer att tillägga 🙂

    Gilla

    • Japp just det där kvalitet till varje pris är ständigt återkommande i aktiemedia. Lätt sak att svänga sig med och det låter bra. Svårt att åka på patrull där. Att säga att det är skräp men otroligt billigare är mer att sticka ut hakan 🙂 Härligt att du fick in en Munger där på slutet 🙂

      Gilla

      • En ofrivillig Munger! 🙂

        Irving: så kan det vara, men satsar man 2 % i tio sådana bolag så skrattar man hela vägen till pensionen istället även om man stöter på några fifflare på vägen.

        Gilla

  • För fans av en fokuserad strategi är det dock lätt att förstå att man vill ha en attraktiv story. Den som sätter av 20 % av pensionspengarna i ett bolag med storyn: fifflande huvudägare, rutten lönsamhet, skarp konkurrens och usel kapitalallokering kan nog hålla sig för skratt.

    Jonas: När kommer WTW-uppdatering, som är ett av dina större innehav om jag förstått det rätt? 🙂

    Gilla

    • Hej Irving! Japp ett av mina större, fast i mångas koncentrationsögon inte så stor. Sedan mindre på grund av den bistra utvecklingen det senaste året/åren. Men ja du har rätt, definitivt dags för den uppdateringen. Tack för påminnelsen om att göra en sammanställning över dagens läge.

      Gilla

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s